|
Только четверть паевых инвестиционных фондов способны обыграть рынок. Только четверть из этой четверти способны делать это на протяжении длительных (более трех лет) периодов времени. Как найти их?
Число российских паевых фондов уже достигло 330, и выбор из такого множества становится непростым делом. Даже если будущий пайщик определился с категорией фонда (допустим, он выбрал фонды акций), то ему придется выбирать из 77открытых и интервальных фондов акций, 100открытых и интервальных смешанных фондов. И чем дальше, тем больше.
Откуда на нашем рынке такое количество профессиональных управляющих, пока не ясно. Но потребность в них растет каждый день и, как ни странно, легко удовлетворяется. Однако инвесторам не стоит ждать чудес. На рынке всегда будут и те, кто работает на себя и своих пайщиков, и те, кто работает исключительно на себя. Не стоит сбрасывать со счетов и элементарное отсутствие квалификации, и недостаток денег для организации классного управления, и то, что в любом виде деятельности есть те, кому суждено быть чемпионами, и те, чья учесть плестись в конце. Причем первых всегда гораздо меньше, чем вторых. Мы попытаемся разобраться с тем, как выбрать ПИФ, на примере самых популярных у частных инвесторов открытых фондов акций.
На первый взгляд результаты прошлого года говорили об обратном. Только11 из 24ПИФов акций, проработавших более года, не смогли превзойти развитие рынка акций в виде индекса РТС (см. таблицу1). То есть 55%ПИФов превзошли рынок. Но давайте посмотрим на то, как на самом деле обстояли дела в прошлом году. Во-первых, ни одному управляющему не приходило в голову держать в своем портфеле даже небольшой пакет акций ЮКОСа. Во-вторых, мало кто не включил в свой портфель акции "Газпрома", а они не входят в расчет индексов ММВБ и РТС. Получается, что реальную картину мы сможем увидеть, если отбросим из индекса ММВБ10 (самого скромного по доходности индекса в прошлом году) долю акций ЮКОСа и добавим вместо нее показатели роста акций "Газпрома".
Даже грубый подсчет показывает, что рост портфеля, составленного из виртуального индекса (ММВБ10 минус ЮКОС, плюс "Газпром"), составил в 2004году 24%. Иными словами, для успеха управляющие ПИФов должны были приблизиться к этому результату. Но сделать это удалось всего лишь семи фондам акций из 24, то есть 30%всех ПИФов.
Кажется, что это очень мало, но так обстоят дела во всем мире. Мы не менее и не более профессиональны, чем, например, американцы, история фондового рынка которых куда длиннее. Так, по статистике, которую открыто предоставляет компания The Motley Fool, 75%взаимных фондов США (аналог отечественных ПИФов) вчистую проигрывают средним показателям американского биржевого рынка. Так что настоящий расцвет бездарности нас еще ждет впереди. Нам предстоит наблюдать за наплывом "охотников за пустыми головами" на российском рынке коллективных инвестиций. Поэтому наша задача-- найти способы обходить своим вниманием эти "выдающиеся" 75%управляющих ПИФами, сосредоточившись на 25% по-настоящему талантливых.
Самый простой способ отобрать ПИФы
Не секрет, что основным параметром, по которому выбирается паевой фонд, до сих пор остается доходность. По окончании не только каждого полугодия и квартала, но и каждого месяца выпускаются рэнкинги и пресс-релизы, в которых компании-победители с удовлетворением отмечают высокие места (на этот раз!) своих фондов. Но редко кому удается удержаться в лидерах краткосрочных рэнкингов достаточно долго, поэтому уже довольно давно появились таблицы доходности ПИФов за разные периоды, вплоть до пяти лет (в качестве примера см. таблицу2).
Удобно ли работать с такими данными? Не очень. Сложность состоит в том, что каждому инвестору предстоит решить самому, какой период для него является более убедительным-- последний год, два года, три. Закономерно возникает вопрос: а нельзя ли оценить устойчивость доходности фонда?
В ответ на это появляются рейтинги ПИФов, где каждому из них приписан ранг согласно месту, занимаемому в рэнкинге доходности за каждый период (в качестве примера см. таблицу3). Чем меньше итоговая цифра, тем лучше фонд.
Достаточно ли этого? Тоже нет. Здесь разные по длительности периоды имеют одинаковые веса, что не вполне справедливо. Поэтому дальше делается следующий шаг-- выясняется доходность фондов за каждый квартал анализируемого трехлетнего периода и выставляется ранг согласно доходности на основе квартальных данных. Теперь ситуация кажется более прозрачной. Но стоит ли вообще отбирать ПИФы по доходности?
Исследования, которые провел Эндрю Кларк из авторитетного агентства Lipper, показывают, что менее25% американских взаимных фондов акций, лидирующих по параметру доходности на отрезке трех лет, были в таком же списке лидеров в предыдущий трехлетний период (исследования проводились на всех отрезках в три года в период с 1989-го по 2004год). То есть 75% тех ПИФов, которые сейчас входят в число самых доходных, в следующие три года не покажут таких же высоких (по отношению к другим ПИФам и рынку) результатов! Получается, что для того, чтобы выбрать подходящий ПИФ по такому параметру, как доходность, инвесторам необходимо гадать в соотношении 1:4.
В этом смысле на российском рынке ситуация такая же, как и на американском. В таблице6 представлена пятерка самых доходных открытых ПИФов акций по итогам работы за 2003год. А вернувшись к таблице1, можно найти пятерку самых доходных ПИФов акций за 2004год. Видно, что из лидеров 2003года только один ПИФ оказался в стане лидеров ("Солид-Инвест"), один смог превзойти реальный рост рынка в виде нашего индекса ММВБ10 минус ЮКОС, плюс "Газпром" ("Базовый"), один превзошел официальный рост рынка ("Петр Столыпин"), один проиграл рынку ("Паллада КБ"), ну, и наконец, еще один показал отрицательный результат ("Пиоглобал ФА").
Продолжать можно бесконечно. Но ясно одно: доходность, особенно за период последних 12месяцев, квартала, а тем более месяца, ни о чем не говорит. Она была, но рассчитывать на нее в будущем не стоит.
Разумный выбор
Для того чтобы сделать разумный выбор, вам потребуется взять на себя смелость оценить эффективность работы управляющего фонда. По сути все крутится вокруг того, как управляющий рискует и умеет ли он выжимать из этого риска хорошую доходность. То есть использование известного правила: больше риска-- больше доходности-- усложняется необходимостью оценить, насколько эффективно управляющий умеет использовать риск.
Для такой оценки существует несколько подходов, но все они так или иначе крутятся вокруг: 1)доходности фонда по отношению к какому-то консервативному инструменту и 2)"вариабельности" результатов работы фонда (стандартное отклонение доходностей за какой-то период). Первое всегда должно быть большим (что логично), но, как ни странно, и второй показатель тоже должен быть побольше, так как он фиксирует активность управляющего, его готовность брать на себя риски.
К сожалению, практически невозможно оценить работу ПИФов, проработавших менее трех лет, поэтому выбирать из фондов, существующих на рынке меньшее время, все равно что гадать на картах.
Таблица 7 содержит все необходимые показатели. Они приведены для открытых паевых инвестиционных фондов акций за трехлетний период их работы. В колонках1, 2 и 3 показаны среднее, максимальное и минимальное изменения стоимости паев рассматриваемых фондов за месяц. В колонке4-- коэффициент корреляции с конъюнктурой всего рынка акций в целом, то есть с индексом РТС, 5-- стандартное отклонение стоимости пая, 6 и 7-- коэффициенты "Альфа" и "Бета" и, наконец, в колонке8-- коэффициент Шарпа.
Если ранжировать фонды по среднемесячной доходности пая, то мы получим таблицу8. Обращает на себя внимание, что максимальная и минимальная месячная доходность отличается от среднемесячной весьма значительно. Это очень наглядный показатель рискованности российского рынка акций.
Если ранжировать фонды по разнице между максимальной и минимальной месячной доходностью, то мы получим таблицу9. Казалось бы, это дает очень хорошее представление о рискованности того или иного фонда. Однако здесь нужно принимать во внимание, что отдельные отклонения в динамике стоимости пая фонда могут искажать картину. Так, мы знаем, что фонд "Алемар-- активные операции" не был особо агрессивным. Однако максимальное значение его месячной доходности достигало 24,92%! Дело в том, что в декабре 2002года пай ПИФа "Алемар-- активные операции" (тогда он назывался "Второй сибирский-- открытый") необычно вырос (это связано с сильным ростом цены акций одного эмитента, приобретенного тогда фондом, а именно "Красноярскэнерго"). Если убрать этот экстремум, то все встанет на свои места. И, во-первых, окажется, что ни у одного из рассматриваемых фондов разница между максимальным и минимальным значением не достигает такой величины, как у индекса РТС. Во-вторых, что самыми рискованными фондами (фондами с самыми большими разбросами доходностей в течение месяца) были "Монтес Аури ДВИ" и "Добрыня Никитич".
Но чтобы понять, насколько это хорошо (а то, что это не плохо, следует из правила: доходность-- это плата за риск), надо оценить, насколько управляющие этих фондов умело использовали риск. Как это сделать?
Используем стандартное отклонение
Наиболее распространенным мерилом рискованности является такой показатель, как "стандартное отклонение" доходностей. Он отражает степень изменчивости доходности фонда с учетом всей истории значений (см. таблицу10), или, иначе, разброс значений. Если судить по нему, то наиболее рискованным из анализируемых фондов был ПИФ"Базовый", а наименее рискованным-- "Паллада КБ". И ни один из фондов акций не был столь же рискованным, как рынок акций в целом (представленный индексом РТС).
Но опять-таки, как оценить, насколько эффективно используется риск? Для этого есть первый способ - графический. Если расположить фонды на диаграмме, где по осиХ отложить стандартное отклонение фонда, а по осиY - его среднемесячную доходность, то мы получим очень наглядную картину места фонда среди других ПИФов не только с точки зрения его доходности, но и точки зрения риска (см.график). Построив регрессионную модель связи этих двух переменных, мы можем увидеть, что часть фондов работает выше рынка (доходность выше "регрессионной нормы"; к ним относится, например, фонд "Добрыня Никитич"), а часть - ниже. Кстати сказать, и сам рынок РТС наконец-то оказался ниже "нормы". То есть профессионализм управляющих все-таки сработал.
Бета и альфа
Другой способ оценить эффективность управления дают нам коэффициенты "Бета" и "Альфа". "Бета" измеряет степень рискованности фонда относительно соответствующего сегмента фондового рынка (например, фондов акций относительно рынка акций). Он показывает отношение "вариабельности" доходностей портфеля акций, облигаций или портфеля паевого фонда по сравнению с "вариабельностью" рынка ("Бета" считается как стандартное отклонение доходностей фонда на стандартное отклонение рынка, умноженное на степень корреляции доходности фонда и доходности рынка). Активы со значением "Бета" больше1 более рискованны, чем рынок, а со значением меньше1-- менее рискованны. Как видно из таблицы11, за период 28.06.02-30.06.05 все открытые паевые фонды акций характеризовались "Бетой" от 0,47 до 0,84, то есть были менее рискованными, чем российский рынок акций в целом.
Возможна ли ситуация, когда у ПИФа "Бета" относительно невысока, а стандартное отклонение по сравнению с собратьями по группе, наоборот, довольно высокое? Да, примером такого фонда среди рассматриваемых является "Перспектива" (УК"Мономах"). Дело в том, что у него низкий коэффициент корреляции с рынком. Это означает, что на протяжении рассматриваемого периода ему был свойственен в большей степени собственный риск, нежели рыночный. Можно предположить, что инвестиционный портфель фонда содержал не только рыночные, но и некоторые специфические риски, например отраслевые. Возможно, в портфель были включены в избыточном количестве акции какой-либо одной отрасли в надежде на бурный рост именно в ней.
Чтобы в рамках этого подхода оценить, насколько эффективно используется риск, нам потребуется коэффициент "Альфа" (см. таблицу12). Он дает понять, превышает ли доходность пая ту доходность, которую можно было бы ожидать для инвестиционного портфеля (фонда) с данной "Бетой" (то есть с данным риском). Положительное значение величины коэффициента "Альфа" портфеля означает, что его средняя доходность превосходила доходность эталонного портфеля, из чего можно сделать вывод, что управление было высокоэффективным. Отрицательно значение показывает, что средняя доходность портфеля была ниже, чем доходность эталонного портфеля, и свидетельствует о неэффективном управлении.
Ситуация, когда "Альфа" близка к нулю, а "Бета" высока, чаще всего свидетельствует о том, что фонд принимает на себя избыточные риски, управляется пассивно и его портфель почти не содержит более консервативных инструментов-- облигаций или денег.
Если мы совместим таблицы 11 и 12, то увидим, что четыре ПИФа с наименьшей "Альфой" входят в пятерку ПИФов с самыми высокими "Бетами". Собственно, результат мы получили тот же, что и в регрессионном анализе на графике. Все эти четыре ПИФа с отрицательной "Альфой" и по регрессии относятся к тем, кто в огромной степени недоиспользует риск.
И наконец Шарп
Чтобы не перегружать мозги инвесторов всякими регрессиями и стандартными отклонениями, давно разработан такой показатель, как коэффициент Шарпа. Он построен на все тех же стандартных отклонениях и дает понять, насколько хорошо работает фонд по сравнению с тем, как если бы мы инвестировали в безрисковый актив. Из всего многообразия способов оценки эффективности управления портфелем и, соответственно, сравнения результатов работы инвестиционных фондов коэффициент Шарпа является наиболее признанным. Ориентируясь именно на него, большая часть инвесторов всего мира выбирает паевые фонды, благо агентство Morningstar на страницах своего одноименного сайта ежемесячно обновляет информацию по тысячам фондов. У нас такой рейтинг время от времени выпускает Национальная лига управляющих.
Коэффициент Шарпа представляет собой разницу между доходностью фонда и доходностью безрискового актива, деленную на стандартное отклонение доходностей фонда (риск портфеля фонда). В западной практике под безрисковым активом обычно понимаются государственные облигации. В российских условиях единства мнений на этот счет нет. Мы считаем, что для частного инвестора наиболее подходящим аналогом является доходность по депозиту Сбербанка со сроком, близким к наиболее распространенному сроку инвестирования физлиц, то есть году, при сумме от 1000руб. до 100000руб. Таковым является пополняемый депозит Сбербанка России на 1год и 1месяц, процентная ставка по которому сейчас составляет 8,5%годовых.
Как видно из таблицы 13, наиболее эффективным с точки зрения коэффициента Шарпа из рассматриваемых фондов оказался "Солид-Инвест", наименее эффективным - "Ермак ФКИ".
Кстати, помимо статичной картины на определенную дату представляет интерес и анализ изменения коэффициентов в разные периоды работы фонда, особенно в отдельности на растущем и падающем рынке. Но к этой теме мы вернемся в одном из следующих выпусков.
Ошибочная стратегия
Безусловно, стратегия - вещь индивидуальная, тем более в таком сложном процессе, как капиталовложение. Многое зависит от целей инвестора, от его финансовых и временных УДАРЕНИЕ НА Ы ВРЕМЕННЫХ возможностей, от числа инструментов, а также других факторов. Но существуют ошибки, которые пайщики допускают чаще всего.
Самой распространенной ошибкой большинства пайщиков можно считать их скитания из фонда в фонд. Чаще всего это происходит после того, как в одном из СМИ нашему вниманию представляют очередной "нарисованный" спонсорами чудо-рэнкинг за последний месяц, неделю, а то и день. Пытаясь поймать прибыль за хвост, инвестор за год не раз перебирается из фонда в фонд, теряя при этом свои деньги на элементарных издержках. Причина ошибки-- слишком короткие промежутки времени, ориентируясь на которые, пайщики делают ошибочные выводы о работе управляющих ПИФами. Чаще всего у пайщиков, совершающих именно эту ошибку, отсутствует стратегия. Ее просто нет! Скорее всего отсутствует и портфель. А если он и есть, то структура его определялась навскидку.
Еще одна ошибка располагается на противоположном полюсе ляпов-- это слишком редкая переоценка работы управляющих ПИФов, в которые мы инвестировали свои сбережения. Ведь попасть в 75%ПИФов, управляющие которых не в состоянии извлечь для своих пайщиков необходимую прибыль, довольно легко. Как можно забыть о своих деньгах, отдав их в руки другого человека? На что можно рассчитывать? На то, что пройдут годы, и пайщики увидят, что их фонд проиграл рынку под100%? Везде должна быть золотая середина. В случае с переоценкой деятельности ПИФов речь идет о том, чтобы делать это один раз в год.
Момент входа и момент выхода - тема для отдельного разговора. Но хотим привести всего один пример. Все управляющие, с которыми нам пришлось говорить о том, как они управляют портфелями ПИФов (читайте интервью на стр.****), отмечали, что с февраля по апрель 2004года наблюдался неприлично большой наплыв пайщиков в ПИФы акций. Деньги несли мешками. В апреле 2004-го индекс РТС, а значит и рынок, достиг максимального значения. Затем с мая по август на фондовом рынке был спад, последствия которого сказывались еще долго. К апрельскому максимуму 2004года рынок стал стремительно возвращаться с июня этого года, а в начале августа он его наконец-таки взял. И как вы думаете, что происходило в этот горячий летний период с пайщиками? Они производили конвертацию паев из ПИФов акций в ПИФы облигаций! Получается, что они более года терпели убытки, а затем, обжегшись на молоке, стали дуть и на воду. Рынок рос весь август, растет и сейчас, установлены новые рекорды, взяты новые вершины, но для многих пайщиков, заболевших синдромом "страха падения рынка", это не имеет никакого значения, ведь прибыль, к сожалению, прошла мимо них.
Возьмемся дать пару советов. Во-первых, при инвестировании на коротких промежутках времени выбирайте менее рискованные инструменты, нежели ПИФы акций, например те же ПИФы облигаций или смешанных инвестиций. Во-вторых, используйте стратегии усреднения при входе на рынок, приобретая паи ПИФов акций частями с периодичностью от месяца до трех. Ну и, конечно же, диверсифицируйте свой портфель.
Максим Капитан, Генрих Эрдман, "Эксперт"
Источник: http://www.expert.ru/
|
